太空探索技术公司SpaceX在一片议论声中上市。虽然负面舆论不少，但丝毫没有影响市场热情。投资者认购规模较750亿美元的集资目标高出一倍，首次公开售股（IPO）定价135美元，挂牌第一天收报160.95美元，第二个交易日继续升至192.50美元。
不少分析认为， 从财务报表来看，SpaceX并不值这个价钱，它去年营收约187亿美元，但市值突破2万亿美元，市销率（P/S）高达112倍，远远超过“美股七巨头”中的多数企业。相比之下，英伟达约23倍、微软约10倍，而标普500指数成分股平均仅约2倍至5倍。
SpaceX的估值与业绩严重脱钩。从财务数据和历史经验来看，这是高股价面临的一个现实挑战。这样的场景很难不让人想起2000年的互联网泡沫。投资者追捧SpaceX，究竟是基于对创始人马斯克的崇拜，还是对人工智能（AI）与太空经济的憧憬？大家陪着马斯克一起筑梦，只是到最后，这个梦会实现，还是化为泡影？
当然，SpaceX并非只靠讲故事支撑估值的公司。它拥有真实业务、真实收入，以及持续扩张的市场地位。然而，估值中显然有相当大一部分，建立在尚未成熟、仍处于投入阶段的未来业务之上。
投资者买入的不是今天的SpaceX，而是未来的SpaceX。他们买的是火箭发射、星链（Starlink）卫星网络、政府及国防订单、快速扩张的太空基础设施平台，甚至是火星开发计划——一个由太空产业深度参与的全新全球经济体系。当然也别忘了已整合到SpaceX的xAI算力版图。
可以说，投资者看到火星、太空制造和未来太空经济的广阔前景，而不只是SpaceX今天赚了多少钱。但是，在这些太空AI愿景真正落实之前，SpaceX仍须持续投入巨额资金，并承受技术研发、商业化落地，以及盈利模式验证所带来的不确定性。根据公开资料，截至3月底，SpaceX累计亏损约413亿美元，仅今年第一季度，净亏损达到约43亿美元。
与此同时，它投入的研发资本极其庞大，星舰（Starship）与超重型助推器（Super Heavy）两大项目累计资本开支已超过150亿美元，仅2025年，与星舰相关的研发支出高达约30亿美元。SpaceX不仅仍是一家持续亏损的企业，还须像农历七月烧冥纸般烧钱。
火星或许代表未来，但投资者必须记住，在抵达火星之前，SpaceX首先要跨越的是现金流、盈利能力与技术验证这三道现实门槛。
SpaceX的股价短期内可能会得到相当程度的支撑。该股票预计会在上市的三周后，通过“快速通道”纳入纳斯达克指数，若未来进一步纳入MSCI指数或富时罗素（FTSE Russell）指数，追踪相关指数的挂牌基金（ETF）与指数基金便须要按照指数权重买入股票。然而，指数基金被动买盘，只是提供一个暂时的人造“资金地板”，一旦完成配置，边际力量便会减弱。
那些错过IPO阶段的散户，可能转向转手市场追入，但买入价格比发行价高出好几成。在这样的价位继续参与，究竟是分享下一段上涨，还是为上一段涨幅埋单？真正的考验要等到180天禁售期结束之后。当早期投资者开始套现离场时，市场便会检视这家公司的估值究竟有多少含金量。
基于错失恐惧（FOMO）进场的投资者，自然须要密切关注形势，没参与追捧的被动投资者，同样未必能够置身事外。正如前面提到的，一旦SpaceX被纳入主要基准指数，追踪相关指数的基金，便必须按照规则配置股票。换言之，即使一些投资者认为估值过高而选择不直接买入，他们仍可能因持有指数基金，在远高于IPO发行价的水平间接持有SpaceX股票。
可能催生“洗白”概念股迅速吹大泡沫
更值得关注的是，AI领域的领军企业OpenAI和Anthropic也相继启动上市进程，估值均逼近万亿美元。这波超级IPO真正可怕的地方，不在于这些龙头企业本身，而在于它们可能催生无数借题发挥的“洗白”概念股，迅速吹大泡沫。
不论是SpaceX或日后上市的OpenAI和Anthropic，它们究竟值不值这个价钱，答案或许取决于投资者相信的是今天的业绩，还是明天的故事。市场总会愿意为改变世界的梦想支付溢价，但随着时间推移，支撑估值的始终是收入、利润和现金流。
梦想决定估值的上限，数字决定估值的底线。梦想能够创造价值，但当梦想成为估值的唯一依据时，市场距离泡沫往往只剩一步之遥。
与其担心错过这波浪潮，不如接受错过。先观察形势再决定是否进场。毕竟，晚一点登船或许只是少赚一些，但如果从太空船上摔下来，代价会大得多。
作者是《联合早报》高级评论员
